GBPのみならずUSD LIBORにおいてもSynthetic LIBORの話が持ち上がり、ではJPYはどうなのかという質問が増えている。確かにLIBOR移行は想像を絶する作業であり、期限内にすべての契約が移行できるかどうかは定かでなく、移行が困難なタフレガシー契約は一定程度残ってしまうことは確実だろう。

これに関しては、FCAがベンチマークをNon-representativeと判断すれば新規取引に対する利用を禁じることができる（Article 23A)。また、Article 23Dによれば、FCAは10年以内でベンチマークの公表を続けさせる権限を持っている。この権限は英国の市場参加者、英国法準拠の契約のみに及ぶように見えるが、最終的にはJPYにも影響を与えるのだろう。

通常日本などでは、LIBORといったら民間で利用しているものであり、当局が細かく指示をするものではないと言われそうだが、LIBORに関しては、FCAにかなりの権限が与えられているような印象を受ける。ただし、この新たな権限を用いて方法論の変更を行うかどうかについては、市場参加者の意見を考慮し適宜協議するとされている。

USDについては、FRBのクオールズ監督担当副議長が、移行の困難なタフレガシー契約への対応についてFCAと協議しているとのコメントがあった。

2020/11/30の一連のアナウンスメントによって、LIBORパネル行が、USDに関しては2021年末以降もレートの提示を継続できる見込みが高まった。そして、市中協議の結果次第ではあるものの、GBPについては予定通り2021年末でのLIBORの公表停止と、シンセティックLIBORによるタフレガシー契約対応という方向性が固まりつつある。おそらくEUR、CHFも同じタイミングで公表停止となろう。

ここで、最も不透明なのはJPYである。JPY LIBORのパネル行の中に日本の銀行は4行しかなく、他の外資系がJPYだけレート提示を続けるとは考えにくい。1月末にコメント期間の終わる市中協議の結果次第ではあるものの、やはりJPY LIBORは2021年末以降は存在しないと考えておくのが無難だろう。市中協議でいくら日本円も延期してほしいという意見が多かったとしても、パネル行がレートを出さなければ元も子もない。

では、日本円のシンセティックLIBORが必要かという話になるのだが、おそらくデリバティブ取引については、プロトコルへの批准が進んでいることから、何とか移行が完了するのではないかと思われ、ローンについてはTIBORがある。一番困難なのはキャッシュ商品、つまり社債だが、債権者集会開催等のハードルが高いので、シンセティックLIBORが使われるとしたらここである。あとは、2021年末を超える変動金利の社債がどの程度残っているかということになるのだろう。

ただし、JPYのシンセティック LIBORを作る努力をするほどの社債残高が2021年以降残っているとも思えないので、ここさえ何とかなればJPYのシンセティックLIBORは必要ないということになる。

プロトコルへの批准を遅らせようという市場参加者が出てくるとの懸念もあるが、FCAからも、ここで批准をしないところは、当局からLIBOR移行リスクにどのように対処するかSeirous Questionを受けることになるとのコメントも出ている。そしてSynthetic LIBORが作られるかどうかは、プロトコルの批准状況も関係していると述べられている。

いずれにしても、まずは市中協議でどのような意見が出されるかに注目したい。

MiFID IIのリサーチアンバンドリングが一部緩和されるというニュースが飛び込んできた。無料でリサーチレポートを提供して取引につなげるというBundlingが公平性を欠くということで導入された規制だったが、逆に小型株のリサーチが減少するなどの副作用が出てきて3年間様々な議論が行われてきた。

日本でも欧州にある支店や、欧州のリサーチ等が対象になるのではないかということで混乱が生じ、保守的にリサーチを受け取るのを止めようという動きすらあった。激安商品や特売品によって、顧客を店舗に呼び込むのと同じようなものだと思うのだが、金融となるとがぜん規制が厳しくなる。

今回は感染拡大によって疲弊した経済を活気づけるためとの大義名分がついているが、本音を言えば、そもそもやりすぎだったというところなのかもしれない。BrexitによってUnbundlingを強くプッシュしていた英国の影響が少なくなったことも理由の一つなのだろう。

これで、時価総額が10億ユーロ未満の株式リサーチに関しては、バンドリングが可能となり、無料でリサーチを提供することが可能になる。これで中小型のリサーチが復活することが期待される。

政府中央銀行の刺激策により、現金が溢れかえり短期の米国債の利回りが低下を続けている。このままだと短いところの金利はマイナスになっていくだろう。そうするとこれにある程度連動するSOFRなどもマイナスになる可能性がある。

LIBORの代替指標とされているSOFRがマイナスになるというのは、かなりのインパクトがあるように思えてしまう。ただし、おそらくFRBはリバースレポなどによって、これがマイナスにならないようにするのだろうが、そうするとSOFRがゼロ近辺に張り付くことになってしまう。

そしてこれが1年、2年、5年といった年限にも波及すればイールドカーブのスティープ化が起きる。日本でも短期国債の増発が続き、今後の平均年限の長期化が課題となっているが、同じことが世界的に起きている。

特に米国の場合はいつも話題になる債務上限の話があるから、なおさら厄介だ。FRBの負債項目である財務省一般口座（TGA：Treasury General Account）の残高は現状1兆5000億ドルと報道されているが、昨年夏に採用された予算上の債務上限によれば、これは来年8月までに1/10以下の1330億ドルに下げなければならなくなると報じられている。

現状の短期米国債が満期を迎えていくと、巨額の現金が市場に放出されることになる。イエレン新財務長官は、国債発行計画に関して難しいかじ取りを迫られる。債務上限を上げて巨額の刺激策が導入される可能性もある。

欧州でも周辺地域の信用スプレッドは、堅調な需要に支えられて下がり続けている。ポルトガルの10年物利回りは先週初めてゼロを下回った。スペインやイタリアの金利も最低水準に近づいている。

ECBは1兆3,500億ユーロの緊急資産購入プログラムをさらに5,000億ユーロ拡大すると予想されていることから、市場の安心感も強い。

こう考えると、今や世界中の中央銀行が、実質的には日本と同じイールドカーブコントロールを行っているように思えてしまう。実際は否定しているものの、現実的には短期金利を下げて長期をプラスに保ちたいという行動に見えてしまうからだ。

そしてインフレは低く抑えられ資産価格が上がるので、しばらくは株価上昇も続くのだろう。ただし、このような緩和を永遠に続け債務を増やし続ければどこかで限界が来るので、その瞬間に突然インフレが起き、すべてが崩壊するということになるのかもしれない。

ロンドン証券取引所がRefinitivの買収に関して、反トラスト法の観点から承認を取り付けたとの報道があった。S&PのIHS Markitの買収のニュースも同じく報じられている。これで、Bloomberg、LSE/Refinitiv、S&P/Markitといったデータプロバイダーの勢力図がはっきりしてきた。他にもIntercontinental ExchangeによるEllie Mae買収、ドイツ証取によるInstitutional Shareholder Servicesの買収などもある。

MarkitWireと言えば日本の金融業界の方もなじみがあるかもしれないが、Markitも急速に成長したものである。

金融取引が急速に電子取引に移行し、そのデータをもとにアルゴ取引等を行うようになってきたため、取引データは金鉱のようなものである。金融マーケットデータに使われるお金は2019年には$32bnというコンサル会社の調査も報じられていたが、その金額も年々増加している。COVIDの影響も受けず引き続き業容拡大が見込まれる分野であり、IHS Markitなどの情報プロバイダーの株価も軒並み上昇基調にある。

あまり日本ではこの分野での成長がみられないが、今後可能性があるとすれば東証やJSCC、ブローカー、Quick社などが候補になるだろうか。銀行系やシステム系の会社の子会社も様々な試みをしているが、海外の動きとは若干異なる方向を志向しているように見える。

海外では、SDR（Swap Data Repository）報告、取引の即時報告であるリアルタイムレポーティング、取引プロセスのSTP化についてのガイドライン、SEF（Swap Execution Facility)などの電子取引規制によって、取引のデータ化が進んでいる。

日本でも同様の規制はあるのだが、ETP（電子取引基盤）規制は中途半端な感が否めず、米国SEFのような広がりは見せていない。電子取引というよりは、単なるデータ入力規制という気もする。集めたデータの利用もほぼ行われていないと予想される。

取引報告規制も、米系または米国スワップディーラー登録をしている銀行が関係している取引であれば、各種分析が可能だが、日本の金融機関の取引データはなかなか手に入らない。こうした分野の発展にはやはり規制サイドの後押しも欠かせない。

COVIDにより、米国債や米国社債の電子取引が急速に加速しているが、Yensai.comというものはあるものの、日本国債の電子取引はかなり限定的なものにとどまっている。社債に至っては流通市場がかなり限定的で、ショートもできない。

国際金融ハブ構想もあるが、税金や英語サービスの強化だけを語っていても片手落ちで、そもそもこうした金融市場の流動性を高めることが最も肝要だと思う。ここから相当奮起しないと、または日本の金融は世界から取り残されてしまうことになるのではないだろうか。

金融機関はストレス時に備えて資本や流動性のバッファを持つことが義務付けられているが、このバッファを今回のコロナ対応等に使えるようにというのが当局の意図したところであった。

しかし、実際はこのバッファを進んで取り崩そうというところは少なく、意図したとおりにお金の流れが生まれていない。

確かに金融機関内部にいると、ここまでの規制強化に慣れきってしまったためか、使えと言われても躊躇してしまうという心情は理解できる。規制を満たすために必要な努力をしてきた日々を思うと、ここで緩めてしまってまたあのような思いをしたくないという心理が働いたとしても不思議ではない。

12/2には、米銀監督を担当するQuarles氏から、どうしてこのバッファが使われなかったのかについて検証を行い、今後のインセンティブメカニズムを考えたいという発言があった。

将来的にはバッファを利用するためのインセンティブを与えたり、逆に積極的にこれを利用するようなプレッシャーがかかることになるのかもしれない。

銀行としては配当支払いが年末まで制限されており、これが再開できるかどうかはストレステストの結果にも依存してくる。この結果は年末までに明らかになるようだが、一連のコメントを見ていると、ストレステストのシナリオ緩和なども行われているのではないかと勘繰ってしまう。

一方日本においては、規制がそれほど厳しくなかったためか、それとも銀行の社会的意義が重視されているためか、銀行が融資を増やそうという姿勢は海外より強く感じられたように思う。日本の場合は、当局の指導やコメントがあれば、銀行サイドがそれを察知し動くという形になっているようにも見える。

ストレステストなども海外のように厳格なルールのもとで計算するというよりは、個々の銀行の実情に合わせて柔軟な対応が取られているように思う。海外の金融機関にとってはわかりにくいことが多く批判もあろうが、現状の日本の金融はこれでうまく回っている。ただし、日本の国際金融ハブ構想などで海外からの進出が増えてくると、いろいろな点で調整が必要になってくるかもしれない。

USD LIBOR18か月延期のニュースが出て（本当は延期をすることに対する意見募集を始めるよというアナウンスだが）、LIBOR移行のペースが減速する恐れが出てきた。あくまでもレガシー取引対応で、新規取引については何も変わらないはずなのだが、勘違いをしてしまった人も多い。

また、円など他の通貨については、予定通り2021末で公表停止することに対する市中協議となっているので、何ら変更があったわけではない。むしろUSDがタイミングを変更したのに円は変えなかったとみるべきなのだろうが、市場の期待は完全に円も延期という雰囲気に感じる。

早速ARRCからも移行スケジュールについてのガイダンスが出ており、ISDAのWebnarでも追加情報が公開されている。Webnarの中でも、FCAのSchooling Latterは、「The proposed extension to US dollar does not change the proposed end date for other currencies.」と言い切っており、他の通貨は予定通りと考えるのが自然だ。特にGBP LIBORについては、2021年末以降、パネル行がレートを出し続ける必要はないとも言っている。

USD LIBORについては、パネル行がレートを出し続けるという確証がないならば、このような提案はサポートしないとコメントしているため、おそらく何らかの会話があった上で、2021年末以降も引き続き、レートが存在するということを前提にしているようだ。

Webnarを聞く限り、EURとCHFについては確実に変更なしで、GBPはSynthetic LIBORによる対応、円はその次に大変だが特にコメントなし、ドルは延期というニュアンスと感じた。

いずれにしても1月末までは市中協議を終え、その後アナウンスがあるようなので、ここから数か月で様々なことが明らかになってくるのだろう。

週末にUSD LIBORの移行が先延ばしになるのではないかとコメントしたが、早速延期のニュースが飛び込んできた。延期の気配は感じていたものの、さすがにここまで素早くアナウンスに至るとは思っていなかった。

USDLIBORの1 week, 2 monthについては予定通り来年末だが、1, 3, 6か月物LIBORについては、一年半後の2023年6月30日に計画を後ずらしにするという市中協議が行われるとのアナウンスだ。FCAからも同様のアナウンスが出ている。

当然2021年末からは新規取引の約定を控えるようにということになるのだが、移行が困難になったレガシー取引については、そのまま存続することがほぼ確実となったと言って良いだろう。これを受けてLIBOR/SOFRなどのベーシスマーケットが大きく動いた。

こうなるとUSD以外の通貨はどうなるかということなのだが、当然円についても延期を予想（というよりは期待）する声が大きくなるのは間違いないだろう。英国はそれでも予定通りの移行を進める可能性が残っているが、日本については、延期の恰好の材料を今回のニュースが与えてしまったのではないか。

IBA(ICE Benchmark Administration)からLIBORの停止に関する市中協議のアナウンスメントがあったが、GBP、EUR、CHR、JPYについての意見募集となっており、なぜかUSDが入っていない。

USDについては継続的に協議を行い、別途のアナウンスを行うと書かれている。FCAのアナウンスメントでも通貨ごとのコメントが掲載されているが、USDについてはまだ具体的な提案が行われていない。

GBPについてはTough Legacy（移行が困難な既存契約）が多く存在しているため、Synthetic LIBORの利用も示唆されている。Synthetic LIBORというとLIBOR存続という印象を与えるかもしれないが、結局はRFR（リスクフリーレート）＋何らかのSpreadという形になると思われるので、従来型のパネル行が提出するレートから決まるものとは一線を画したものになるだろう。

円LIBORについてのコメントもあるが、継続して評価としているのみで具体的なことは何もわからない。

今回の一連の動きを見て、USD LIBORからの移行が遅れるのではないかという意見も聞かれ始めた。確かにSOFR連動のスワップはCCPの割引率変更の後若干増えたが、その勢いは続いていない。銀行のクレジットリスクを含んだインデックスについての議論も継続している。

SOFRのターム物に対する期待も高いが、しばらく時間がかかりそうだ。確かにここまで既存取引の多いUSDLIBORについて、急に移行を促すのは不可能なのかもしれない。GBP等他の通貨でまずはやってみて、USDの移行スケジュールを見極めたいとしても不思議ではない。

そうするとISDAプロトコルが有効になる来年1/25以降にGBP等一部の通貨の公表停止前トリガーが引かれ、最後にドルということになるのだろうか。他通貨の動きを見ながら円LIBORについて考えておけば良いかと思っていたが、実は円はドルより先に移行作業が必要になるのかもしれない。

COVID-19の初期にダイヤモンドプリンセス号が与えたインパクトは計り知れないものがあったが、このクルーズ船の運航会社を傘下に従えるカーニバル社が、$1.6bnの無担保社債発行を計画している。

コロナ発生後ここまで$10bnもの資金調達を社債によって行っているが、これまではクルーズ船等の資産を担保にしたものだった。約5年の社債でクーポンは8%とのことだ。ワクチンのニュースの影響もあるのか、4月に発行した3年債の12%と比べるとコスト安である。

この低金利下で毎年8%のリターンが見込めるのなら、と考える投資家がいるということなのだろう。中央銀行のサポートも安心感につながっている。

アメリカン航空も$500mmを自社株売却により調達し、ルフトハンザ航空も€600mmを転換社債によって調達している。アメリカン航空の今年の調達は$16bnを超えている。いずれも旺盛な投資家の需要に支えられている。

カーニバル社のように、格付がB格の会社が社債発行をできるというのは、やはりドルやユーロの社債マーケットに厚みがあるからなのだろう。日本であれば銀行が何とか支える以外ないだろうが、円債市場の育成も一つの大きな課題かと思う。日本でも一定の企業であればドル債を発行して通貨スワップを行うことができるが、中小企業になると銀行に頼らざるを得ない。

一方で、金利10%くらいでリスクマネーを提供するプレーヤーも日本に少なからず存在し、銀行では取りきれないリスクを取って流動性サポートをしている。社債市場の育成は時間のかかる話だろうから、こうした分野のプレーヤーが増えてくるのも望ましい。ただし、日本の法制度、税制、契約慣行などは特殊な部分もあるので、海外資本の参入は不動産以外では困難のようだ。

金融庁などが長らく主張しているように、資産運用ビジネスが活発になれば、投資資金がこうした社債にも流れ、金融市場の発展につながるのようになるのだろう。

今年はドルのひっ迫がみられない。ドル円ベーシスは安定しており、全般的にマーケットも落ち着いている。

2020年のG-SIBリストも公表されたが、例年に比べてG-SIBサーチャージを理由にラインを絞る動きは見られない気がする。今回はJPM、GS,ドイツ銀行等がランクを下げて資本保全バッファーが0.5%軽くなっている。邦銀ではMUFGが1.5%バッファー、MizuhoとSMBCが1%バッファ―となっている。

やはり中銀によるドル供給プログラムが3月まで継続しているという安心感が相当強いのだろう。足元の利用度は下がっているが、春から夏にかけては、特に日本勢の利用が最も多かった。つまり、ドル円ベーシスに対するインパクトは相当程度あるものと思われる。

また、各国の金利が下がる中、ドル建てJGBの金利が相対的に高くなっている。簡単に言うと、通貨スワップでドルを円に換えて0.5%受け取れるとなると、たとえJGBの金利が0.5%でも合計で1%になる。事実、このドル建てJGBの10年金利は米国債の10年金利を上回っており、その差は今年になってさらに拡大している。

海外投資家がJGBを買いに来ると、ドルから円に変換するのニーズが生まれ、ドル円ベーシスがタイト化する。これもドル需要が逼迫しにくい理由の一つともなっている。こうした投資家から市場にドルが供給されるからだ。

これでドル金利が上がってくると、今度は本邦投資家からのドル債投資が増えるため、円を売ってドルを買う人が増える。そうなると、ドル円ベーシスの拡大要因になる。常にこのバランスでドル円ベーシスが動くのだが、最近の傾向からするとベーシスのタイトニング圧力の方が強いようだ。

前にも書いたが、感染拡大時にFRBが行った各種市場対策の中では、このドル供給が最も大きなインパクトを与えたと思っている。特にドル円に対する影響は相当なものだった。何と言っても、これまでこのファシリティを使うことを躊躇していた大手銀行が、使っても大丈夫なんだと思ったのは大きい。当面ドル逼迫懸念は和らぐものと思われる。

前回の「在り方懇」つまり国の債務管理の在り方に関する懇談会の議事要旨が公開された。コロナ対策に伴う補正予算編成に伴い国債発行総額は過去最大となったが、これは主に短期債で賄われている。

委員の意見のところを読むと、国債の年限長期化を図るべきという意見が強い印象を受けた。運用の中心も20年に移ってきているというコメントや、超長期債ゾーン育成を主張する意見も紹介されている。50年債の発行にも触れられている。

内容を素直に読むと、国債発行総額はコントロールしていかなければならないものの、超長期ゾーンの発行にシフトさせてはどうかという意見が目立つ。慎重な分析が必要とはされているが、生保等からの需要も一定程度見込まれるため、超長期債を伸ばしても消化されると考えている人が多そうだ。スワップ金利に比べて超長期の国債金利が直近で下がらないのは、このためなのだろうか。

個人的に注目したのは20年のところをベンチマーク化するような動きがあっても良いのではないかという意見だ。国債先物市場がなかなか機能していない点にも触れられているが、JGBの20年先物を盛り上げることができればそれなりにメリットがあるのではないか。

海外では、国債の電子取引が急速に進みつつある。その際に自動ヘッジに先物が使われるのだが、日本の場合は7年ゾーンの先物一つしかないため、自動ヘッジが困難だ。20年先物の流動性が上がれば、一定のヘッジが可能になるかもしれない。もっとも3月のように先物と現物市場が全く別の動きをしてしまうと損失を被る可能性もあるので、一筋縄ではいかないのは理解している。

とは言え、海外で株式、為替、国債、社債、スワップと、電子取引の割合が急速に増えていく中、日本においても早急に市場改革を行わないと海外に取り残されてしまうという懸念がつきまとう。

自分も昔為替ヘッジを電話から電子に変えた時に、こんなに楽なのかと思ったものだ。注文から執行、ブッキング、当局報告、取引約定確認等すべてをオートメーション化したため、オペレーションにかかる人的資源も少なくなり、同時にミスも減った。取引頻度も増え、流動性も向上し、効率性が格段に向上している。今回の感染拡大下においても海外が問題なく事務を行えているのも、こうしたオートメーション化によるところが大きいだろう。

在り方懇資料でも触れられているように、日本においては在宅勤務が始まった頃に取引量が急減し、ビッドアスクが拡大し、入札のテールが拡大する等、不確実性が高まった。海外では在宅勤務が常態化しているものの、市場機能は全く損なわれていない。今年前半の経験を活かして、いくらかの改善がみられるものの、海外と比べるとシステム的、オペレーションの変化があまりにも遅い。オフィスに行かないと国債入札事務ができないのは、今や日本だけではないだろうか。印鑑文化もそうだが、こうした変化は政治主導で進めるのが、日本では手っ取り早いのだろう。

次の財務長官の最有力候補とみられているブレイナード氏から米国債市場に関するコメントが出されている。

CCPによる中央清算を行うことによって流動性を高めるべき、ブローカーを介さない直接取引を広めるべきとの主張だ。

さすがに現職理事だけあって、3月の混乱やFRB内での議論を踏まえ、よくわかった上での発言と言えよう。

このまま財務長官に就任するとなれば、米国債取引におけるFICCの占める割合がさらに拡大することが予想される。レポ市場の機能不全についても理解が深いだろうから、今後流動性向上のための何らかの策を打つとしても不思議ではない。

そしてブローカーを通さない取引となると、取引執行プラットフォーム経由の取引にも追い風になる。電子取引やアルゴリズム取引の更なる増加にもつながるかもしれない。

翻って本邦に目を転じると、清算集中はそこそこ進んではいるものの、日本国債の電子取引やアルゴリズム取引が進む気配はほとんど見られない。

米国のように流動性が枯渇したと言う事象があまりないからなのかもしれないが、既にガラパゴス化している国債取引マーケットが、さらに海外に遅れを取ると言う懸念が残る。

そういえば地銀の再編をインセンティブ付けするべく最近アナウンスされた方策が、海外でかなり注目を集めている。金利が低下する中、地方金融機関が佳境に陥っている様は、各国共通の課題のようだ。

こうしたアナウンスメントが市場の構造を変えるインパクトを持っていると言うことは、国債の電子取引化等も、当局の後押しがあれば、容易に進むのではないだろうか。

市場参加者自らが、マーケットを変化させようという動きが出てこないのが残念ではあるが、金融機関に一定の保守性が求められる以上、やはり日本においては当局の力というのは他国に増して強いのかもしれない。

PfizerとBioNTechの新型コロナウイルスワクチン候補の臨床試験の中間解析結果によって、マーケットの雰囲気は一変した。当然ウィルス感染拡大後に好調だったテクノロジーセクターから、これまで打撃を受け続けてきた不動産や航空会社のようなセクターへの資金シフトが起きた。

デルタ航空やアメリカン航空などのような航空株は15%上昇、英国ブリティッシュ・エアウェイズなどは25%上昇した。ショッピングセンターなどの株の中には2日で50%上昇したものもある。ここまで半値以下になっていたものが戻った格好なのだが、これらの株をショートしていたヘッジファンドが巨額損失を被ったようだ。

バリュー株はは6.4%上昇し、1980年代以来の強い上昇となったが、モメンタム株は13.7%下落で過去最悪の損失となったというJPMの分析も報じられている。さすがにここまで動くとコンピューターを使ったアルゴ取引などのフローも変わってくるだろうから、ちょっとした転換点になっている。

ワクチンもめぐる状況は今後も不透明だが、それでも来年以降は前年比の業績が上向くところが増えるだろう。今年好調だったテクノロジー株も、前年比ベースでは大きく伸びないかもしれないが、そうは言っても業績不安が大きいわけではない。

一般的に米国株はテクノロジー株の占める割合が多いが、この流れからすると今後は米国から日本や英国への資金シフトが起きるかもしれない。

債券に目を向けると、一時的には金利の上昇を予想する声が多いものの、不透明性が高まればFRBが行動を起こすだろうから、金利が大きく上昇していくとも考えにくい。

ドル安とヘッジコストの低下もあり、特に日本の投資家から米国クレジット物への投資意欲も上がってくる可能性がある。足元でのドル調達コストは低位安定しているが、為替スワップや通貨スワップによってドル調達を行って米国社債に投資するという動きが出てくると通貨ベーシスのワイドニングも一定程度起きるかもしれない。

ただし、ファイザー等のニュースの後は、ジャンク債に大きな資金流入がみられた。よく見るとジャンク債の利回りは感染拡大前の水準まで完全に戻っている。銘柄選定は重要だろう。

IBORフォールバックプロトコルの批准が進み、一体いつからレートが変更されるのかと聞かれることが多くなってきた。

プロトコルの文言上はIndex Cessation Effective Dateからということになるのだが、これはIndex Cessation Event（LIBORがなくなるか、LIBORが指標性を失ったというアナウンスメント）の後になる。

このIndex Cessation Eventは客観的に判断できなくてはならなず、プロトコル上は細かく規定されているが、要は当局から何らかの公式なアナウンスがあった時ということになろう。

そしてその日（Index Cessation Effective Date）から、個々のLIBORがAdjusted RFR + Spread Adjustmentに変更される。

Adjusted SOFRは、例えば1か月USDLIBORだったら、オーバーナイトSOFRの30日間の後決め複利計算となる。スプレッド調整は、SOFR（日次複利）とLIBORの差の5年間の中央値で計算される。

本当は2営業日の調整とかテナー毎の調整等が入るので、もう少し複雑なのだが、おそらくトレーダーは、各LIBORのテナー毎に日々5年中央値をアップデートして、スプレッド調整がどこに収斂するかをチェックしているはずである。

5年間のうちかなりの部分が明らかになってきているため、理論的にはIndex Cessation Eventが発生した時の収益インパクトはそれほど大きくならないはずだが、ここで損が出ないよう引き続きモニターしていく必要があるだろう。

これまでAmeriborなどのクレジットスプレッドを加味したLIBOR代替レートについて紹介してきたが、新たにBloombergが指標作成に名乗りを上げた。

どのような指標になるかの詳細は明らかになっていないが、BYIと似たようなものになると報じられている。米国当局がSOFR以外の独自の指標の利用を妨げるものではないというアナウンスもあり、この分野の競争が激しくなってきている。

相変わらず米国にはビジネス機会とみれば様々な企業が競い合うダイナミズムがある。CCPもCME、ICE、Nasdaqなどがあり、SEFも乱立している。英国やEU、日本においては、このような動きはほとんどみられていない。どちらが良いのかはよくわからないが、様々な参加者が切磋琢磨して市場を作り上げるのは悪くないことなのだろう。

週末にも書いた通りが日本株に対する注目度が高まり、ついに海外勢からの資金流入の兆しが見えてきた。米大統領選挙後、日本株がトップパフォーマーとなっており、新聞でも欧州の投資家からまとまった買いが入ったと報じられている。

米国の友人と話していても、日本株に注目が集まったのは、小泉ブームとアベノミクスの三本の矢以来だと言っていた。といっても今回はそう言った政治的ネタではなく、単純に日本株が見直されている印象だ。

日本の配当利回りが約2.8％で、米国の2.2％よりも高く、多くの新興市場の配当利回り3.0％に匹敵するという点も注目を集める一つの要因となっている。

ファイザー社のワクチンもEU、英国、日本がまずは大量注文をしており、最初に恩恵を受けるだろうなどと海外メディアでは報道されている。日銀の地域金融機関支援制度まで海外で報道されている。

そうは言ってもこれまで何度も裏切られてきた古い世代は、どうしても慎重になってしまうのだが、しばらく資金流入は続くのかもしれない。これで日本も元気になってほしいものである。