金融庁が米国CFTCと米国顧客のJPY SwapのJSCCクリアリングを交渉しているとRisk.netに書かれていた。Exempt DCOの立場でクリアリングできるような方向を模索してきたものの、なかなかまとまらないようだ。これが難しい場合はDCO登録をすることによって解決を図りたいというコメントも紹介されている。

確かにシンガポールのSGXはDCO登録をしていたと思うが、これは相当なハードルかと思う。かといって、倒産法制が異なる中Exempt Statusで米国顧客のJSCCクリアリングを認めるのも困難が伴う。以前から米国顧客の清算許可を巡っては様々なコメントが出され、その都度JSCC-LCHスプレッドが動いてきた。最近では、このスプレッドがかなり縮まり、市場の関心も低くなってしまったように感じる。

とは言え、日本のデリバティブ市場においては、国内投資家と海外投資家のフローを結び付けられないことが、市場の流動性向上の妨げになっているように思えてならない。その意味では、JSCCが米国顧客の清算を行う、あるいはLCHが国内市場参加者の縁切りスワップ清算を行うことによって、JSCC金利とLCH金利が収斂していくのが本当は望ましい。

先日海外投資家主導のJGB先物市場と国内投資家主導の現物市場が分断されているのではないかと書いたが、海外投資家主体のLCH金利とJGBの利回りやJSCCスワップ金利にも同じようなことが起きている。これにDTIBOR、ZTIBORの分断も加わり、もともと流動性が少ないマーケットがさらに非効率になってしまっている。国債の利回りが動かない中、LCHの円金利だけが海外投資家の動向によって動いてしまい、アセットスワップが思わぬ方向に動いてしまうことも増えたように思う。

今後後決め複利やTORFなどの金利指標へ以降していく中、あまりにも複数の金利が存在しているのはあまりにも非効率だ。日本の場合は後決め複利のConventionにシステムがついていけていない市場参加者も多いことから、TORFに期待する声も多いが、流動性がついて行っていない。何と言ってもStandardなOIS取引の利用者が海外投資家と大手金融機関に偏っているというのも問題だ。

今後のLIBOR改革の流れを考えるとLCH-JSCCベーシスはOISの違いになっていく。一時的にFallback Rate TONAができるだろうが、これは将来的にStandard TONAに変わるだろうから、なるべくStandard TONAかあるいはTORFに統一していく努力が必要なのだろう。システム、オペレーション対応を考えると最終的にはTORFが望ましいのだろうが、そのためにはOISの流動性がまず上がってこなければならない。

こうした混乱を終わらすためには、業界の強力なコンセンサス、または当局のガイダンスが必要なのかもしれない。